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　武漢華銳管理咨詢(xún)有限公司從大量的國(guó)有企業(yè)改制咨詢(xún)實(shí)踐中，深刻認(rèn)識(shí)到改制模式的選擇是改制方案設(shè)計(jì)的關(guān)鍵與核心。改制模式?jīng)]有固定范本，國(guó)有企業(yè)基礎(chǔ)條件和面臨的環(huán)境決定著改制的約束條件，在這樣的約束條件下進(jìn)行改制模式選擇往往會(huì)遇到兩難問(wèn)題，對(duì)國(guó)有企業(yè)改制模式兩難選擇問(wèn)題的研究有利于破解國(guó)企改制模式之爭(zhēng)。 　　

　　 國(guó)有產(chǎn)權(quán)究竟應(yīng)該賣(mài)給內(nèi)部人還是應(yīng)該賣(mài)給外部人，兩種改制模式雖然都符合“國(guó)退民進(jìn)”的取向，但改制路徑的不同會(huì)帶來(lái)不同的改制效果：

　　 （一）內(nèi)部人收購(gòu)模式的利與弊

　　 按照國(guó)有產(chǎn)權(quán)的最終受讓主體不同，國(guó)企改制可分為內(nèi)部人收購(gòu)模式與外部人收購(gòu)模式。簡(jiǎn)單地說(shuō)，內(nèi)部人收購(gòu)模式就是原國(guó)有企業(yè)管理層和員工作為國(guó)有產(chǎn)權(quán)主要受讓主體的改制模式。按管理層擁有的股權(quán)集中度和決策權(quán)集中度從大到小排列，內(nèi)部人收購(gòu)模式又可分為： MBO（經(jīng)理層融資收購(gòu)）模式、員工信托管理層持股模式、職工持股會(huì)控股模式和股份合作制模式。

　　 支持國(guó)有企業(yè)采用內(nèi)部人收購(gòu)模式的主要觀點(diǎn)是：經(jīng)營(yíng)層及骨干員工穩(wěn)定，對(duì)企業(yè)歷史及現(xiàn)狀熟悉；改制過(guò)程震動(dòng)較小，系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)也較��；能激發(fā)企業(yè)內(nèi)部人對(duì)改制的積極性，推動(dòng)改制順利進(jìn)行；由于內(nèi)部人收購(gòu)?fù)�往將產(chǎn)權(quán)置換與身份置換聯(lián)系在一起，減少了改制過(guò)程中的現(xiàn)金支出。

　　 但也有專(zhuān)家指出內(nèi)部人收購(gòu)模式存在的弊端：管理層收購(gòu)的資金來(lái)源問(wèn)題難以解決，即使融資成功在巨大還貸壓力下其實(shí)管理層無(wú)法給企業(yè)發(fā)展繼續(xù)注入資金資源；事實(shí)上形成的內(nèi)部人控制不利于制度創(chuàng)新；內(nèi)部矛盾潛伏而非消除，未來(lái)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)加大；員工觀念轉(zhuǎn)變困難，職工持股會(huì)控股模式和股份合作制模式下容易形成新的一輪“大鍋飯”；特別是在監(jiān)督機(jī)制不健全情況下內(nèi)部人收購(gòu)容易滋生“暗箱操作”。

　　 （二）外部人收購(gòu)模式分析

　　 正因?yàn)閮?nèi)部人收購(gòu)模式在實(shí)現(xiàn)企業(yè)跨越式發(fā)展方面存在的不足，許多大型國(guó)有企業(yè)在改制過(guò)程中選擇了以引進(jìn)外部戰(zhàn)略投資者進(jìn)行控股式收購(gòu)的模式。從實(shí)踐來(lái)看，成功和失敗的案例均不鮮見(jiàn)，成功引入外部投資者的經(jīng)驗(yàn)是：借助外力（優(yōu)勢(shì)企業(yè)）介入，有利于快速改變企業(yè)現(xiàn)狀，特別是企業(yè)戰(zhàn)略方面；借助外力有利于消除長(zhǎng)期積累的內(nèi)部矛盾；可以借優(yōu)勢(shì)企業(yè)的資金、品牌、管理、技術(shù)、制度等優(yōu)勢(shì)資源，快速做大企業(yè)。

　　 外部人收購(gòu)模式失敗的教訓(xùn)是：由于制度、文化的差異較大，整合風(fēng)險(xiǎn)大；被購(gòu)并企業(yè)往往在戰(zhàn)略上會(huì)失去主動(dòng)性；管理層人員往往變動(dòng)較大，易造成整合成本高；若未選擇好戰(zhàn)略投資者對(duì)象，將反而會(huì)使原來(lái)的企業(yè)消亡。

　　 （三）上述兩難問(wèn)題的選擇標(biāo)準(zhǔn)和對(duì)策

　　 1、并不是所有的企業(yè)都適宜于做MBO或內(nèi)部人收購(gòu)

　　 由于MBO或內(nèi)部人收購(gòu)?fù)�往面臨著融資和還貸問(wèn)題，企業(yè)的基礎(chǔ)條件在選擇是否進(jìn)行內(nèi)部人收購(gòu)時(shí)顯得尤其重要，從成功案例來(lái)看，適宜MBO或內(nèi)部人收購(gòu)的企業(yè)特征大致為：

　　 （1）企業(yè)所處的行業(yè)為競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)，企業(yè)生存不易，企業(yè)成長(zhǎng)與管理水平息息相關(guān)，因此有必要通過(guò)管理層收購(gòu)來(lái)改善對(duì)管理層的激勵(lì)；企業(yè)所處行業(yè)成長(zhǎng)性好且發(fā)展穩(wěn)定，能為企業(yè)發(fā)展提供廣闊空間。

　　 （2）企業(yè)股本或凈資產(chǎn)較小，不需要?jiǎng)佑锰�多的資金就可以實(shí)現(xiàn)管理層控股或內(nèi)部人控股。

　　 （3）企業(yè)創(chuàng)業(yè)之初國(guó)家沒(méi)有投入資本金或投入資本金很少，企業(yè)的發(fā)展過(guò)程基本上就是管理層創(chuàng)業(yè)并領(lǐng)導(dǎo)企業(yè)發(fā)展壯大的過(guò)程�，F(xiàn)有的股東財(cái)富中實(shí)際上有很大一塊是管理層應(yīng)得報(bào)酬的資本化的結(jié)果，當(dāng)?shù)卣�府�?duì)管理層認(rèn)可程度高；企業(yè)的發(fā)展歷程表明公司管理層有優(yōu)秀的管理能力，特別是管理層內(nèi)形成了一個(gè)有權(quán)威、有凝聚力的領(lǐng)導(dǎo)核心，對(duì)管理層收購(gòu)涉及的內(nèi)外矛盾具有最終駕御能力。公司業(yè)績(jī)優(yōu)良，同時(shí)管理層比較有進(jìn)取精神并且愿意承擔(dān)一定的風(fēng)險(xiǎn)。

　　 （4）企業(yè)有較為充裕的現(xiàn)金流。實(shí)施管理層收購(gòu)的目標(biāo)公司一般要求資產(chǎn)負(fù)債率不高，且有較為充裕的現(xiàn)金流，同時(shí)企業(yè)現(xiàn)有資產(chǎn)狀況良好且資產(chǎn)增值潛力大。

　　 2、實(shí)行內(nèi)外聯(lián)合、優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)是可行的解決對(duì)策

　　 將外部投資者的資金優(yōu)勢(shì)與創(chuàng)新優(yōu)勢(shì)與內(nèi)部管理者的管理經(jīng)驗(yàn)結(jié)合起來(lái)，是實(shí)現(xiàn)企業(yè)可持續(xù)發(fā)展和解決兩難問(wèn)題的有效辦法。但在這個(gè)過(guò)程中要解決聯(lián)合收購(gòu)中的權(quán)利義務(wù)問(wèn)題和在未來(lái)公司中的股權(quán)比例問(wèn)題，需要艱苦的談判。

　　 3、選擇內(nèi)部人收購(gòu)模式要著力做好收購(gòu)后的管理創(chuàng)新工作

　　 內(nèi)部人收購(gòu)?fù)瓿傻闹皇钱a(chǎn)權(quán)制度改革，但產(chǎn)權(quán)制度改革不是改制的終點(diǎn)，由產(chǎn)權(quán)制度改革帶來(lái)的制度創(chuàng)新、管理創(chuàng)新、員工觀念更新和企業(yè)文化的徹底變革才是改制的最終目的。“創(chuàng)新”是企業(yè)發(fā)展的“源泉”，創(chuàng)新包括機(jī)制創(chuàng)新、制度創(chuàng)新、技術(shù)創(chuàng)新、管理創(chuàng)新等，管理層在收購(gòu)?fù)瓿珊蟛粌H要起到減少代理成本的效果，還要在治理結(jié)構(gòu)、管理結(jié)構(gòu)、基礎(chǔ)制度方面作出創(chuàng)新以實(shí)現(xiàn)企業(yè)可持續(xù)發(fā)展。

　　 4、選擇外部人收購(gòu)模式要著力解決收購(gòu)前研究和收購(gòu)后整合工作

　　 對(duì)于外部人收購(gòu)模式來(lái)說(shuō)，收購(gòu)前的研究工作實(shí)際上是決定收購(gòu)是否成功的關(guān)鍵。最重要的收購(gòu)研究工作包括兩項(xiàng)：一是被收購(gòu)方要研究收購(gòu)方是否適合成為企業(yè)未來(lái)發(fā)展的主導(dǎo)者。因?yàn)閷?duì)于國(guó)有企業(yè)來(lái)說(shuō)，引入外部投資者進(jìn)行收購(gòu)目的是融資，但不僅是融資金還是融資源，外部投資者必須帶來(lái)能支持企業(yè)持續(xù)發(fā)展的管理資源和市場(chǎng)資源才是最合適的收購(gòu)者；二是收購(gòu)方除了要研究國(guó)有企業(yè)的資產(chǎn)之外一定要研究國(guó)有企業(yè)的人，必須在財(cái)務(wù)規(guī)劃之外專(zhuān)門(mén)制定收購(gòu)的人力資源規(guī)劃，保證國(guó)有企業(yè)的核心價(jià)值創(chuàng)造人才不至于流失。做好了收購(gòu)前的研究和規(guī)劃工作，收購(gòu)后的整合工作就是執(zhí)行，整合的最終目的是文化和行為方式的合一，這需要一個(gè)漫長(zhǎng)的過(guò)程。

　　 二、市場(chǎng)化操作模式與非市場(chǎng)化操作模式

　　 《企業(yè)國(guó)有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓管理暫行辦法》第十七條規(guī)定，國(guó)有產(chǎn)權(quán)經(jīng)公開(kāi)征集產(chǎn)生兩個(gè)以上受讓方時(shí)，轉(zhuǎn)讓方應(yīng)當(dāng)與產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)協(xié)商，根據(jù)轉(zhuǎn)讓標(biāo)的的具體情況采取拍賣(mài)或者招投標(biāo)方式組織實(shí)施產(chǎn)權(quán)交易。這標(biāo)志著國(guó)有產(chǎn)權(quán)競(jìng)標(biāo)轉(zhuǎn)讓為主的市場(chǎng)化操作模式將成為國(guó)有轉(zhuǎn)讓的主流模式，但這并不意味著非市場(chǎng)化的操作模式就此要退出歷史舞臺(tái)，在相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間里協(xié)議轉(zhuǎn)讓、新設(shè)公司、增資擴(kuò)股等改制模式將作為競(jìng)標(biāo)轉(zhuǎn)讓的有益補(bǔ)充而存在。在實(shí)踐中，相當(dāng)多地方中小國(guó)有企業(yè)進(jìn)行了公示性掛牌后的定向轉(zhuǎn)讓?zhuān)�看�?lái)選擇市場(chǎng)化操作模式與非市場(chǎng)化操作模式仍將成為改制過(guò)程中的兩難選擇問(wèn)題。

　　 （一）競(jìng)標(biāo)轉(zhuǎn)讓中存在的問(wèn)題

　　 雖然國(guó)有產(chǎn)權(quán)進(jìn)入產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)競(jìng)標(biāo)轉(zhuǎn)讓模式解決了產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓中的信息公開(kāi)透明問(wèn)題，推動(dòng)了國(guó)有產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)的三公建設(shè)進(jìn)程。但目前競(jìng)標(biāo)轉(zhuǎn)讓方式存在以下問(wèn)題：

　　 首先，國(guó)有產(chǎn)權(quán)是一個(gè)非標(biāo)準(zhǔn)的特殊商品，采取競(jìng)標(biāo)的方式并不一定適合，因?yàn)楦?jìng)標(biāo)者的出價(jià)肯定會(huì)受到改制企業(yè)的債務(wù)、職工安置等多方面的因素影響。債務(wù)問(wèn)題，職工的安置問(wèn)題，以及政府的支持程度，將是參與重組方的首要考慮因素，而這些問(wèn)題，只有通過(guò)一對(duì)一的談判才能夠解決，通過(guò)競(jìng)標(biāo)是無(wú)法得到答案的。不同參與者對(duì)企業(yè)的債務(wù)重組和職工安置方案不同，強(qiáng)迫參與者接受統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)可能帶來(lái)重組效率損失。

　　 其次，競(jìng)標(biāo)參與者可能在政策優(yōu)惠程度上并不處于同一起跑線上，比如對(duì)內(nèi)部人和外部人的優(yōu)惠程度不一樣會(huì)使雙方的報(bào)價(jià)基礎(chǔ)不同，違反公平原則；特別是，競(jìng)標(biāo)轉(zhuǎn)讓方式下內(nèi)部人與外部人聯(lián)合較為困難，管理層和外部投資者的關(guān)系以競(jìng)爭(zhēng)為主，會(huì)影響投資者對(duì)企業(yè)內(nèi)部信息的把握。

　　 最后，國(guó)有產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)尚處于初級(jí)階段，這一階段的特征是：層次單一、交易不規(guī)范、定價(jià)機(jī)制不合理。在這樣的市場(chǎng)環(huán)境下實(shí)行競(jìng)標(biāo)轉(zhuǎn)讓可能與市場(chǎng)化操作模式初衷相違背。

　　 （二）非市場(chǎng)化模式的適用

　　 非市場(chǎng)化轉(zhuǎn)讓模式在兩種情況下適用：一是改制企業(yè)債務(wù)沉重、職工安置成本無(wú)資金來(lái)源，外部投資者不存在或少于兩個(gè)的情況下，主管部門(mén)依據(jù)政策采取公示性掛牌后定向轉(zhuǎn)讓?zhuān)涣硪环N情況是，為規(guī)避在競(jìng)標(biāo)轉(zhuǎn)讓中面臨的收購(gòu)成本增大風(fēng)險(xiǎn)，收購(gòu)者不采取國(guó)有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓方法，而采取與國(guó)有企業(yè)一起投資新設(shè)公司，或?qū)��?guó)有公司進(jìn)行增資擴(kuò)股的方法，目的是稀釋國(guó)有產(chǎn)權(quán)而取得控股地位。當(dāng)然，上述兩種方法均要得到國(guó)有資產(chǎn)管理部門(mén)的批準(zhǔn)才能實(shí)施。

　　 （三）兩種模式的選擇標(biāo)準(zhǔn)

　　 國(guó)有產(chǎn)權(quán)在進(jìn)入產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)前面臨著一系列改制前置問(wèn)題，如債務(wù)問(wèn)題、職工安置問(wèn)題甚至搬遷改造問(wèn)題。如果在上述系列問(wèn)題上沒(méi)有具體的解決方案，或者方案無(wú)法對(duì)競(jìng)標(biāo)參與人構(gòu)成共同報(bào)價(jià)基礎(chǔ)，則招投標(biāo)模式顯得不適用。比如：企業(yè)的改制前置問(wèn)題需要管理層大力配合，而管理層在競(jìng)標(biāo)中失敗，則管理層在解決這些前置問(wèn)題時(shí)積極性必然減少，這又會(huì)影響競(jìng)標(biāo)成功者對(duì)于改制企業(yè)的接管和后續(xù)整合。

　　 相反，如果國(guó)有產(chǎn)權(quán)附帶的改制前置問(wèn)題已經(jīng)得到了充分解決，投資價(jià)值就容易得到量化，也更適合招投標(biāo)模式。

三、整體改制模式與部分改制模式

　　 國(guó)有企業(yè)整體改制，是指以評(píng)估后的國(guó)有凈資產(chǎn)作為扣除員工經(jīng)濟(jì)補(bǔ)償金和各項(xiàng)費(fèi)用的來(lái)源，通過(guò)經(jīng)營(yíng)者、員工或外部投資者出資購(gòu)買(mǎi)剩余國(guó)有凈資產(chǎn)或合資成立新公司的方式，達(dá)到國(guó)有資本全部或部分退出、股權(quán)多元化的目的。國(guó)有企業(yè)部分改制，是指國(guó)有企業(yè)拿出部分資產(chǎn)進(jìn)行競(jìng)標(biāo)轉(zhuǎn)讓以籌集改制成本或?qū)⒉糠仲Y產(chǎn)與外來(lái)投資者聯(lián)合進(jìn)行股份制改造以上市籌集資金的改制方式。判斷整體改制或是部分改制有兩個(gè)主要標(biāo)準(zhǔn)：一是資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)，整體改制的國(guó)有凈資產(chǎn)包括全部國(guó)有企業(yè)的完整經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)系統(tǒng)，而部分改制企業(yè)有可能只拿出部分優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)或輔業(yè)資產(chǎn)進(jìn)行改制，改制資產(chǎn)與未改制資產(chǎn)存在較強(qiáng)關(guān)聯(lián)；二是母企業(yè)是否存續(xù)標(biāo)準(zhǔn)，整體改制中國(guó)有企業(yè)法人地位一般會(huì)注銷(xiāo)，而部分改制中國(guó)有企業(yè)法人地位仍會(huì)存續(xù)以完成其安置功能。

　　 （一）部分改制的“功”與“過(guò)”

　　 應(yīng)該說(shuō)，部分改制在國(guó)有企業(yè)改制的初期發(fā)揮了巨大作用，多數(shù)大型國(guó)有企業(yè)或集團(tuán)公司采取了部分改制的模式，采取部分改制的優(yōu)勢(shì)在于：

　　 1、國(guó)有企業(yè)將部分優(yōu)良資產(chǎn)投入新設(shè)立的公司，有利于該公司的迅速上市為集團(tuán)發(fā)展提供大量資金；

　　 2、國(guó)有企業(yè)集團(tuán)存在大量輔業(yè)資產(chǎn)，采取并列式分立改制可以在進(jìn)行主輔分離的基礎(chǔ)上完成對(duì)主業(yè)的整體改制，在這種模式下其實(shí)部分改制為整體改制創(chuàng)造了條件；

　　 3、債務(wù)沉重，難以為繼的國(guó)有企業(yè)一旦破產(chǎn)會(huì)將大量職工推向社會(huì)造成不穩(wěn)定因素，實(shí)施破產(chǎn)不停產(chǎn)的部分改制，將債務(wù)留在老企業(yè)或新老企業(yè)共同分擔(dān)有利于企業(yè)在發(fā)展中消化負(fù)擔(dān)。

　　 但在發(fā)展過(guò)程中這種模式也凸現(xiàn)了許多問(wèn)題：

　　 1、部分改制公司以人隨資產(chǎn)走為原則，許多部門(mén)職能和人員編制是從原國(guó)有企業(yè)照搬進(jìn)新公司的。特別是改制上市公司，股份公司和原國(guó)有企業(yè)“兩塊牌子，一套人馬”，這種現(xiàn)象必然造成上市公司法人治理不健全。特別是上市公司與母企業(yè)關(guān)聯(lián)交易過(guò)多，上市公司淪為母企業(yè)的“造錢(qián)機(jī)器”，相當(dāng)多上市公司都犯起了“國(guó)有企業(yè)回歸病”，最后導(dǎo)致企業(yè)效率的重新低下。

　　 2、困難企業(yè)的部分改制可能演變?yōu)?ldquo;逃債式重組”，如：國(guó)有企業(yè)通過(guò)將其優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入新公司而在母體保留剩余資產(chǎn)和全部債務(wù)，最后利用母體破產(chǎn)達(dá)到逃廢債務(wù)。最高人民法院出臺(tái)的《關(guān)于審理企業(yè)破產(chǎn)案件若干問(wèn)題》的規(guī)定使通過(guò)破產(chǎn)達(dá)到債務(wù)重組目的的行為變得更加敏感。因此，在困難企業(yè)部分改制的實(shí)施過(guò)程中，債權(quán)人的要求將有可能成為改制重組的最大阻力。

　　 正是部分改制模式出現(xiàn)了上述問(wèn)題，導(dǎo)致多數(shù)部分改制公司還要進(jìn)行二次改制，也使政府主管部門(mén)在審批部分改制模式時(shí)慎之又慎，整體改制逐漸成為當(dāng)前選擇改制模式的主流。

　　 （二）選擇部分改制或整體改制的標(biāo)準(zhǔn)

　　 要破除以改制上市或破產(chǎn)逃債為目的和標(biāo)準(zhǔn)的改制模式選擇思路，以順利推進(jìn)改革和建立獨(dú)立面對(duì)市場(chǎng)的企業(yè)法人為標(biāo)準(zhǔn)選擇部分改制模式或整體改制模式：

　　 1、并不是所有的企業(yè)都適用于整體改制，對(duì)于擁有眾多輔業(yè)資產(chǎn)的大型企業(yè)集團(tuán)來(lái)說(shuō)，必須首先實(shí)施主輔分離的部分改制再對(duì)主業(yè)資產(chǎn)進(jìn)行整體改制，主輔分離的部分改制最好使輔業(yè)資產(chǎn)在產(chǎn)權(quán)和業(yè)務(wù)方面與主體完全分離；

　　 2、對(duì)于選擇部分改制來(lái)上市的大型企業(yè)集團(tuán)來(lái)說(shuō)，要明確部分改制目的是要建立獨(dú)立發(fā)展面向市場(chǎng)的股份制公司，拿出的資產(chǎn)要具有獨(dú)立的供、產(chǎn)、銷(xiāo)能力，與母體之間不存在過(guò)多的關(guān)聯(lián)交易，特別是母體企業(yè)不能出現(xiàn)虧損而需要股份公司上市后進(jìn)行“輸血”。

　　 3、對(duì)于困難企業(yè)部分改制來(lái)說(shuō)，改制方案一定要與債權(quán)人充分溝通，充分考慮債權(quán)人的利益，以盡可能地減少改制重組的阻力。

　　 4、對(duì)于資產(chǎn)清晰，有凈資產(chǎn)足以彌補(bǔ)改制成本的國(guó)有企業(yè)來(lái)說(shuō)，選擇整體改制模式對(duì)于新公司的獨(dú)立發(fā)展最為有利。